中金：稳字当头，勿过分期待松货币

　　央行发布二季度货币政策执行报告，相比一季度，央行对国内外经济更为谨慎，关注疫情反弹、发达经济体政策转向带来的扩散影响。同时更关注通胀，强调了坚持财政纪律和保持物价稳定，表示要综合国内经济和物价形势把握政策的力度和节奏。对于货币政策，央行强调了利率的信号作用，表示DR围绕政策利率波动，政策保持稳定性，同时强调降准是前瞻性考虑多重因素后的常规操作，并非大水漫灌，继续发挥结构性货币政策的引导作用，并强调在全球流动性生变的环境下，强调增加汇率灵活性，政策以我为主。我们在7月29日报告《不宜过分期待“松货币”》中指出降准并非新一轮宽松周期的开启，而是“紧信用、松货币、宽财政”组合的延续，松货币的幅度既要看紧信用的程度，也要看宽财政的幅度。近期利率下行较快，我们预计随着政府债供给提速，利率或有阶段性调整的可能。

　　相比一季度，央行对于国内外经济环境更为谨慎。

　　?对外海外经济，相比一季度的“疫苗接种加快、预期趋于乐观”，央行更强调到“全球经济分化加剧，疫情反弹，复苏前景不明朗”，同时关注发达经济体货币政策转向可能带来的溢出效应和风险扩散。

　　?对于国内经济，在肯定经济稳定恢复的同时，央行还强调增长动能面临出口增速放缓和接触型消费持续疲弱的挑战。同时表示关注大宗涨价对企业成本的影响，尽管不存在长期通胀的基础，但仍警惕PPI的粘性，稳定通胀预期，强调综合“国内经济形势与物价形势把握好货币政策的力度与节奏”。央行既要以适度的货币增长支持经济高质量发展，保持经济在合理区间，又要考虑通胀预期，把握货币投放的节奏。

　　?专栏中，央行还探讨了货币与通胀的关系，表示稳住通胀的核心还是要管住货币，将继续坚守财政纪律。央行指出，疫情后海外央行和财政配合大量增加广义货币M2的量化宽松政策，推动 2021年全球通胀明显升温；我国通胀压力总体可控，很大程度得益于我国货币供应量增速更早回归正常。向前看，货币政策继续保持稳字当头，坚持央行的“财政纪律”，从根本上保持物价水平总体稳定。

　　对于货币政策，央行强调利率的信号作用、政策的前瞻性、结构性货币政策、降低实际利率和以我为主。

　　?央行强调政策的透明化和利率的信号作用。央行表示，中国货币政策操作的透明度明显改善，通过多种方式引导金融机构关注利率而不是公开市场的操作数量，有效传达货币政策信号。同时，央行表示货币政策将继续“言行一致”，货币政策沟通更趋稳定化、机制化。从利率信号看，央行货币政策保持了较好的稳定性，引导市场利率围绕公开市场操作利率运行，二季度DR007均值为2.16%，与央行7天期逆回购操作利率接近，半年末二者的偏离也较往年明显收窄。

　　?同时强调货币政策的前瞻性和有效性。表示降准是前瞻性考虑了税期高峰、MLF到期、地方债加快发行等影响因素，将短、中、长期流动性供给保持与市场需求相匹配，同时优化金融机构的资金结构，增加金融机构支持实体经济的长期稳定资金来源，引导金融机构积极支持小微企业，促进降低社会融资成本。

　　?央行还强调继续释放LPR改革促进降低贷款利率的潜力。引导银行将LPR嵌入内部资金转移定价（FTP），目前63%的地方法人金融机构已建立了内部FTP管理制度，较改革前提高了 14 个百分点。6月贷款加权平均利率为4.93%，创有统计以来新低。一季度，我国四大行贷款平均利率达4.04%，与美国四家主要商业银行利率持平。并表示继续引导实际贷款利率在去年历史较低水平基础上稳中有降。

　　?继续强调结构性货币政策工具的牵引带动作用。对符合长期结构改革方向的科技创新、小微、绿色发展、制造业等领域加大政策支持力度。除了两项直达工具的延期工作，央行还重视区域协调发展，二季度增加了对10个信贷增长缓慢省份的再贷款2000亿元以加大其对涉农小微民企的政策支持，其他支农、扶贫再贷款再贴现余额增加了1965亿元，但PSL收缩1014亿元。6月末制造业中长期贷款增速41.6%，其中高技术制造业中长期贷款同比增长达46.3%，普惠小微贷款同比增长31%，涉农贷款同比增长10.1%。央行表示下一阶段还将推动碳减排支持工具落地生效。针对近期煤炭供给短缺，央行还专章讨论了对煤炭等传统能源产业转型升级的必要支持。

　　?强调增加汇率双向波动，货币政策以我为主。央行指出，人民币汇率双向波动是国内外经济形势、国际收支状况及国内外外汇市场变化共同作用的结果，不宜线性外推汇率走势，汇率弹性带来货币政策自主化的空间，继续发挥市场决定作用，完善跨境融资宏观审慎管理机制，注重预期管理，利用外汇存款准备金率等手段调节外汇市场流动性，引导企业和金融机构梳理风险中性理念。

　　图表：1季度与2季度货币政策执行报告对比

　　资料来源：央行货币政策执行报告，中金公司研究部

责任编辑：郭建