平安证券钟正生团队：货币政策宽松空间依然受限

　　平安证券首席经济学家钟正生团队分析称，考虑到美联储削减资产购买“箭在弦上”，以及海内外通胀形势的不确定性均在增加，我国货币政策宽松的空间依然受到限制，定向纾困与结构性宽信用可能仍是政策重点。

　　钟正生团队称，社融增长超预期下滑。9月社融存量同比进一步走低0.3个百分点，至10.0%，排除基数因素后，两年平均的社融增速也小幅下降了0.1个百分点，至11.7%。9月社融增长不及预期的原因主要在于：城投和房地产监管因素下，直接融资增长显著放缓（9月地产债发行持续遇冷，城投债净融资额比8月出现明显下降，拖累企业债券融资，股票融资也不复8月的迅猛增长），信托贷款压降节奏进一步加快，而政府债券融资放量不及预期。如果全年专项债如期发完，将对四季度社融贡献约1万亿增量，应可有效拉动社融增速企稳。

　　钟正生团队认为，贷款有效需求仍然不足。9月贷款存量增速进一步下降0.2个百分点至11.9%，已经创下近年来新低。9月信贷数据表明，严监管和恒大事件冲击波下，企业有效贷款需求仍明显不足，这集中体现在企业短期贷款和票据融资高增，而中长期贷款与去年差距拉大上。

　　钟正生团队还称，M2增速与社融增速背离。9月M2同比回升0.1个百分点至8.3%，与社融增速的下滑相背离。其原因在于直接融资部分：直接融资计入社融、但不派生M2，而9月社融低于预期的主要原因正在于直接融资增长显著放缓。从存款结构来看，9月居民部门存款和非银行金融机构存款均显著强于季节性，居民存款的变化与今年季末月份偏高的特点相一致。而非银金融机构存款多增，可能部分源于银行向非银金融机构资金融出增加（譬如增加购买资管产品），银行向非银融出资金的过程会计入M2、但不计入社融，如果资金这样滞留在了金融体系内部，也会造成M2增长好于社融的情况。

　　钟正生团队指出，9月货币金融数据突出体现了，监管政策叠加已经产生较为明显的信用收紧效应。预计四季度地方专项债错位发行，有望拉动社融增速企稳，但仍需警惕房地产、城投领域融资需求收缩过快，导致结构性宽松政策难以对其形成有效冲抵的情况。

　　展望后续，地方政府债务的严监管，与房地产调控的严基调不会也不应改变，至多也就是边际意义上的调整。在此情况下，对货币政策进一步放松的呼声或诉求无疑会进一步增加。但考虑到美联储削减资产购买“箭在弦上”，以及海内外通胀形势的不确定性均在增加，我国货币政策宽松的空间依然受到限制，定向纾困与结构性宽信用可能仍是政策重点。

责任编辑：唐婧