疫情对经济的传导路径——江海证券债市策略2020.3.27

虽然隔夜公布的美国上周首次申请失业救济人数激增至创纪录的328万人，但预计周五众议院将通过2万亿美元的经济刺激法案，隔夜海外流动性有所缓解，美股大涨，美元指数下跌，美债利率下行。疫情方面，美国疫情更加严重，中国推出了暂时停止外国人持目前有效来华签证和居留许可入境等措施应对输入性疫情。中期来看，在疫情没有迎来拐点之前，刺激措施对经济主要靠消费拉动的美国而言短期作用有限，中国外贸仍将面临不小的压力。策略上，隔夜海外风险偏好回升可能带动A股小幅反弹，早盘利率已上行1.5bp左右，但基于中期视角和短期内降低存款利率预期上升，我们建议持券待涨，也可增加交易频率，利率上行适量加仓。

2、盘中跟踪

梳理清楚疫情对经济的传导路径，有助于帮助我们判断经济的趋势。一般而言，疫情对消费的影响：病毒传染性会降低人们出行和外出住宿、就餐等的意愿，疫情对消费的负面影响更直接、影响程度更深。对投资的影响：疫情蔓延，封城和隔离人群，将影响开工，进而拖累投资。当然投资也可以通过后期的赶工来弥补。对出口的影响：疫情蔓延，海外经济下行，外需放缓；疫情导致中国和海外经济活动下降，产业链受阻。

从时间上看，疫情持续时间越长，经济停摆越久，对企业和居民的资产负债表的冲击越明显，修复的时间也越长。

?另外，也需要额外注意，对消费驱动经济的国家而言，疫情加剧—消费下降—经济下行—就业压力增大—居民收入预期悲观—经济更大下行。所以后面我们认为需要密切关注各国就业情况。而且从疫情和经济的关系而言，如果不严格隔离，疫情控制不住；如果严格隔离，经济又面临停摆的压力，海外就是纠结于此，所以防控疫情的效果上并不好。

3、中小银行今年应该怎么办？

理论上讲，利率快速下行对银行特别是中小银行未必是好事，因为从趋势上看，中小银行可能面临较大的经营和投资的风险：

（1）因为资产利率下行，但是负债成本高企，导致银行息差下行。

（2）今年以来利率波动较大，投资交易难度加大。

（3）中期内，伴随着后期疫情的缓和和经济的底部回升，未来利率呈现“V”变化是大概率，后期中小银行也需要注意谨防利率反转带来的风险。

（4）一旦利率未来上行，中小银行也缺乏有效的对冲利率风险的工具。

中小银行应该如何应对风险？

（1）信贷资产违约压力增大，金融市场业务重要性进一步提升。

（2）交易盘，加强利率趋势的预判，克制贪婪，增强安全边际意识，不要接最后一棒。

（3）不要迷信工具可以规避风险，规避风险最大的手段就是把握好利率趋势。

（4）配置盘，现在不是好时点，克服“早投资早受益”的固有思维。

（5）危机模式下，管理好流动性。

（6）找外部帮手，投顾业务的方向。

4、工业企业利润数据点评

周五上午公布的1-2月工业企业利润数据显示，1-2月全国规模以上工业企业利润同比下降38.3%，较2019年全年的-3.3%大幅下滑。一方面与1-2月工业企业产销受疫情影响大幅下滑有关，另一方面也与产销下滑背景下，人力、折旧等成本端较为刚性有关。其中采矿业、制造业、公用事业分别下降21.1%、42.7%和23.2%，而2019年分别为1.7%、-5.2%和15.4%。

细分行业来看，41个工业行业中37个行业利润同比下滑，仅有4个行业同比增长，而2019年则有28个行业利润同比正增长。其中有色金属冶炼和压延加工业和石油和天然气开采业主要受大宗商品价格下降提振，烟草制品业和农副食品加工业下游需求受疫情影响较小，利润有所增长，其余行业在疫情冲击下利润同比均大幅下降，计算机、通信和其他电子设备制造业，汽车制造业等耐用消费品制造业利润的同比跌幅都在80%左右。

1-2月产成品存货同比增长8.7%，较2019年的2%大幅上升，考虑到1-2月疫情影响下生产大幅下滑，下游需求疲弱引发的工业企业被动补库存趋势显著，未来去库存压力或将在更长时间内压制生产端表现。

综合来看，虽然随着3月以来企业复工的推进和下游需求的逐步恢复，未来工业生产和企业利润都将逐步恢复，但考虑到外需下滑趋势下，下游需求的恢复依然较慢，工业企业利润的同比下滑或将持续更长时间，进一步压制制造业投资的恢复，基本面的修复依然任重道远。

5、疫情跟踪

1）、国内输入性疫情

目前境外输入性病例防控压力仍很大，再次出现输入关联本地确诊病例，对入境人口防控力度进一步加强。

截至3月26日，全国境外输入性确诊病例共595例，仍在快速增长。3月26日新增报告境外输入确诊病例54例，其中上海17例、广东12例、北京4例、天津4例、内蒙古3例、浙江3例、福建3例、山东2例、云南2例、辽宁1例、江苏1例、四川1例、陕西1例。新增境外输入病例来源国较为分散，除英国、美国、意大利输入数量依旧较多外，菲律宾、柬埔寨、阿联酋、巴基斯坦、墨西哥、加拿大、尼日利亚也有新增输入病例出现。浙江嘉兴新增1例本土输入关联本地确诊病例，该患者曾在3月21日从北京乘航班到萧山机场。

防控措施进一步加强，外交部、国家移民管理局称，自2020年3月28日0时起，暂时停止外国人持目前有效来华签证和居留许可入境。暂停外国人持APEC商务旅行卡入境。民航局决定进一步调减国际客运航班运行数量，要求国内每家航空公司至任一国家航线、外国每家航空公司经营至我国航线只保留1条，且每条航线每周运营班次不得超过1班。上海宣布将14天强制隔离要求对象从有24个国家旅行或居住史扩展至所有入境人员。

2）、海外疫情

美国单日新增确诊人数近1.6万，创历史新高，累计确诊人数8.5万，已超意大利和中国，成为全球新冠感染人数最多的国家。考虑到纽约州超过25%的检测阳性率和加州3月26日称还有5.7万例检测结果尚未公布（按照此前13%的检测阳性率，还将有6-7千确诊病例），目前美国存量病例尚未检测完毕，近几日确诊人数或将继续快速增长。除美国外，西班牙、法国、英国、奥地利、荷兰、比利时、土耳其、巴西、马来西亚等国日新增确诊人数创新高。意大利新冠死亡率超10%，西班牙（7.6%）、伊朗（7.6%）医疗资源挤兑现象需警惕，法国（5.8%）、荷兰（5.8%）、英国（4.9%）确诊人数被明显低估。