华创证券：财政需盘活非税收入 万亿专项债放量在即

　　【华创宏观·张瑜（金麒麟分析师）团队】财政需盘活非税收入，万亿专项债放量在即——3月财政数据点评

　　来源 一瑜中的 　

　　文 张瑜  

　　事  项

　　1-3月财政收入同比-14.3%，前值-9.9%；1-3月财政支出同比-5.7%，前值-2.9%；1-3月政府性基金收入同比-12%，前值-18.6%。

　　主要观点

　　一、疫情冲击明显显现，二季度收入持续承压

　　由于多数税种根据上月情况申报纳税，新冠肺炎疫情对财政收入的影响从2月份开始明显显现，1-3月各月全国财政收入分别下降3.9%、21.4%、26.1%。

　　分税种看，主要税种降幅普遍有所扩大。增值税方面，除翘尾减收效果持续释放外，3月政策性减收也有所增加，油价大幅下跌加剧工业品通缩，对以现价计算的增值税也有较大影响。

　　1-3月企业所得税部分受去年增值税调整前“抢生产”导致的高基数影响，但预计仍将明显高于一季度工业企业利润水平。一方面可能由于部分非工业行业经营好于预期，也不能忽视地方在财政困难局面下加强企业所得税征缴力度的倾向；另一方面，由于企业所得税采取“分期预缴”办法征收，1季度疫情对企业所得税收入的影响预计将在4月份显现；二季度企业利润仍受内需未完全修复+外需进一步下行影响，工业品通缩将压缩工业企业整体利润空间。

　　一季度个人所得税同比增加3.5%，较1-2月降幅较大可能因年终奖发放结束导致。一季度个税仍为正增，一方面由于提高起征点实施专项附加扣除改革进入政策可比期，另一方面仍可能并未真实反映低收入人群、小微等无需或需缴纳个税较少群体的受冲击情况。

　　展望二季度，财政收入降幅将逐步收窄。但受国际国内新冠肺炎疫情形势发展变化影响，财政收入仍呈下降态势。我国现行税制结构下，税收收入对工业品价格变化的弹性较高，如工业品通缩现象持续，税收收入后续将进一步承压。后续一揽子减税降费措施也将对税收收入造成潜在压力。

　　分中央和地方看，呈现两大特征。一是3月各地财政收入降幅普遍扩大，二是一季度地方收入降幅小于中央，其中地方非税收入发挥了重要作用。我们观察到一季度地方非税收入的增长结构与2019年的“高增组合”非常相似。后续非税收入不排除通过更大力度盘活，在去年高基数基础上延续高增。

　　二、一季度实际赤字创纪录，关注5月专项债发行放量

　　一季度实际赤字为90年代有统计以来最高，且已超2014-2018上半年水平。

　　从支出结构看，仅与疫情防控直接相关的卫生健康支出维持正增长，而基建类支出累计降幅有所企稳。其中，以中央项目为主的交通运输支出降幅缩窄较为明显，显示3月中央或已在预算内发力基建，而地方可能仍受限于财政困难下的配套能力不足。

　　财政部明确“近期拟再提前下达1万亿元专项债额度”，“力争5月底发行完毕”。我们预计二季度新增专项债发行至少可达12071亿，5月单月新增可达8000亿纪录体量，来自专项债的基建资金增量二季度可达9909亿，全年或可达2.85~3.35万亿。如特别国债用于基建，用于基建增量资金会更高。

　　三、土地出让收入降幅快速收窄，后续修复空间或来自供给端

　　3月土拍市场明显回暖，百城土地溢价率继续上升，1-2月土地市场仅由核心城市出让优质地块独力支撑的结构有所改善。政策方面，国务院近期出台要素市场化文件，为核心城市土地增加供给指引长期方向，上海市政府提出“加快经营性用地出让节奏，夯实土地供应计划，适当增加年度土地供应量”。在目前房企需求端仍有疑虑的情况下，供给端的边际松动或将为后续土地出让收入提供修复空间。

　　风险提示：政策执行力度不及预期；经济大幅下滑。

　　疫情冲击明显显现，二季度收入持续承压

　　1-3月全国一般公共预算收入增速-14.3%，由于多数税种根据上月情况申报纳税，新冠肺炎疫情对财政收入的影响从2月份开始明显显现，1-3月各月全国财政收入分别下降3.9%、21.4%、26.1%。分行业看，1-3月住宿餐饮、交通运输业、文化体育和娱乐业税收分别下降33.2%、27%、19.6%。据财政部国库支付中心主任刘金云介绍，财政收入下降受多重因素叠加影响：一是受新冠肺炎疫情影响税基减少，以及为支持疫情防控保供、企业纾困和复工复产采取减免税、缓税等措施，拉低全国财政收入增幅约10个百分点。二是巩固减税降费成效，增值税翘尾减收效果持续释放，拉低全国财政收入增幅约5个百分点。此外，为了让各地疫情防控经费得到保障，各级财政共安排疫情防控资金1452亿元。不考虑社保费用减免的情况下，我们估算包括疫情防控资金在内的主要“战疫”政策年内增支减收已达5390亿元。

　　分税种看，主要税种降幅普遍有所扩大。一季度增值税同比下降23.6%，降幅较1-2月扩大4.6个百分点，除翘尾减收效果持续释放外，3月政策性减收也有所增加，如全国阶段性减免小规模纳税人增值税政策开始执行。此外，近期油价大幅下跌加剧工业品通缩，对以现价计算的增值税也有较大影响。企业所得税部分受去年增值税调整前“抢生产”导致的高基数影响，1季度同比下降12.8%，降幅较1-2月扩幅较大，但预计仍将明显高于一季度工业企业利润水平（1-2月增速为-38.30%）。究其原因，一方面可能由于部分非工业行业经营好于预期（如信息技术业、金融业），也不能忽视地方在财政困难局面下加强企业所得税征缴力度的倾向；另一方面，由于企业所得税采取“分期预缴”办法征收，大部分企业均按季申报预缴企业所得税，2019年4季度企业盈利状况较好因素拉动今年1月份企业所得税入库数额较大，造成增幅较高，1季度疫情对企业所得税收入的影响预计将在4月份显现；此外，二季度企业利润仍受内需未完全修复+外需进一步下行影响，工业品通缩环境也将压缩工业企业整体利润空间，疫情对企业所得税的影响在二季度继续显现。一季度个人所得税同比增加3.5%，较1-2月降幅较大可能因年终奖发放结束导致。一季度个税仍为正增，一方面由于提高起征点实施专项附加扣除改革进入政策可比期，另一方面仍可能并未真实反映低收入人群、小微等无需或需缴纳个税较少群体的受冲击情况。

　　展望二季度，随着我国生产生活秩序加快恢复，复工复产正逐步接近正常水平，财政收入降幅将逐步收窄。但受国际国内新冠肺炎疫情形势发展变化影响，财政收入仍呈下降态势。值得注意的是，我国现行税制结构下，税收收入对工业品价格变化的弹性较高，如工业品通缩现象持续，税收收入后续将进一步承压。此外，后续一揽子减税降费措施也将对税收收入造成潜在压力。

　　分中央和地方看，呈现两大特征。一是3月各地财政收入降幅普遍扩大。在部分已公布3月财政收入的省市中，除吉林外，3月财政收入降幅多呈扩大，体现疫情对财政的影响有一定滞后性。二是一季度地方收入降幅小于中央。一季度，地方本级收入同比下降12.3%，降幅比中央低4.2个百分点，据财政部国库支付中心主任刘金云介绍，“主要是部分地区多渠道盘活国有资源资产，增加非税收入”，一季度地方非税收入增长3.1%。地方非税收入占总非税收入约80%，其增长结构可以较好地代表整体非税收入结构，我们观察到一季度地方非税收入的增长结构与2019年的“高增组合”非常相似——一季度国有资源（资产）有偿使用收入（有偿转让使用权而取得的收入）、国有资本经营收入（主要来自特定国有金融机构与央企利润上缴）分别增长14.5%、1.1倍，合计拉高地方非税收入增幅6.5个百分点。同时，持续减轻企业负担，涉企收费继续下降，包含教育费附加在内的专项收入下降5.7%，行政事业性收费下降11.5%，“国有资本两项”高增+专项收入、行政性事业收费双降结构与2019年类似。考虑到今年疫情导致财政空前困难，后续非税收入不排除通过非常时期的更大力度盘活，在去年高基数基础上延续高增。

　　二

　　一季度实际赤字创纪录，关注5月专项债发行放量

　　一季度全国一般公共预算支出同比下降5.7%，较1-2月扩大2.8个百分点，降幅明显小于收入，显示收入掣肘下支出仍相对积极。以财政收入累计值-财政支出累计值（绝对值）衡量，一季度实际赤字为90年代有统计以来最高，且已超2014-2018上半年水平，一季度财政收支压力可谓空前。

　　从支出结构看，一季度主要支出科目中仅与疫情防控直接相关的卫生健康支出维持4.8%的正增长，社会保障和就业支出转为负增，显示后续纾困政策仍有发力空间，基建类支出累计降幅有所企稳。基建类支出中，交通运输中央项目较多，而城乡社区、农林水事务支出以地方项目为主，一季度交通运输支出降幅缩窄较为明显，显示3月中央或已在预算内发力基建，而地方可能仍受限于财政困难下的配套能力不足：一季度中央一般公共预算本级支出同比增长3.7%，而地方一般公共预算支出同比下降多达7%。

　　除预算内基建支出以外，近期国常会与中央政治局会议多次提及的专项债也是基建资金的重要来源。据财政部预算司一级巡视员王克冰新闻发布会介绍，“按国务院常务会议决定，经履行法定程序，近期拟再提前下达1万亿元专项债额度”，“正指导各地尽快将专项债券额度对应到具体项目，组织做好债券发行准备工作，力争5月底发行完毕，确保早发行、早使用、早见效，尽快形成对经济的拉动作用”。

　　由于此前两批提前发行专项债共1.29万亿额度截至3月31日仍有2071亿未发完，假设第三批提前下达专项债额度二季度能全部发完，在不考虑两会正常下达今年专项债额度的情况下，二季度新增专项债发行将至少可达12071亿，若“力争5月底发行完毕”意味着至少发行80%的第三批提前下达额度，则5月单月专项债新增发行至少可达8000亿的纪录体量。此外，此前财政部已明确今年专项债不得投向土储棚改方向，且年内发行的新增专项债券“全部用于铁路、轨道交通等交通基础设施，农林水利，市政和产业园区基础设施等领域重大基础设施项目建设”。换言之，投向广义基建的比例实际上已是100%。若年内专项债仍全部投向广义基建，估算二季度来自专项债的基建资金增量至少可达9909亿，全年3.5万亿~4万亿新增专项债发行假设下，基建资金增量或可达2.85~3.35万亿。如特别国债用于基建，用于基建增量资金会更高。

　　三

　　土地出让收入降幅快速收窄，后续修复空间或来自供给端

　　1-3月全国政府性基金预算收入同比下降12%，降幅较1-2月收窄6.6个百分点。其中，国有土地使用权出让收入同比下降7.9%，降幅较1-2月收窄8.5个百分点。3月土拍市场明显回暖，百城土地溢价率继续上升，主要由二三线城市热点地块贡献，而一线城市多现底价成交，显示1-2月土地市场仅由核心城市出让优质地块独力支撑的结构有所改善。3月供应土地规划建筑面积环比翻番，而成交土地规划建筑面积受土地挂牌交易时间调整的影响，仅约为供应土地规划建筑面积一半，部分成交面积仍留待4月体现。政策方面，国务院近期出台《关于构建更加完善的要素市场化配置体制机制的意见》，为核心城市土地增加供给指引长期方向，4月10日上海市政府召开疫情防控发布会时也提出 “加快经营性用地出让节奏，夯实土地供应计划，适当增加年度土地供应量”。在目前房企需求端仍有疑虑的情况下，供给端的边际松动或将为后续土地出让收入提供修复空间。

责任编辑：王涵